En clamant haut et fort son hostilité à toute initiative « qui n’était pas dans les traités » (comme le rachat massif de titres d’état par la BCE ou la création d’euro-obligations), l’Allemagne a fermé, les unes après les autres, toutes les pistes de résolution européenne de la crise. Ce dialogue de sourds entre l’Allemagne et ses partenaires a fini par lasser jusqu’aux opérateurs de marché qui, banques en tête, se sont délestés massivement de tout ce qui n’était pas allemand dans la zone Euro. Résultat : l'Italie et la France ont vu leur taux d’emprunt grimper en flèche alors que l’Allemagne empruntait à un taux de plus en plus bas. Le fameux spread de crédit entre les obligations françaises et allemandes, proclamé thermomètre de la santé de l’économie française, a explosé début novembre (voir graphe ci-dessus), et les agences de notation se sont cabrées, en menaçant la France avec insistance de lui retirer son AAA.

Mais à trop rudoyer ses principaux clients, les allemands se sont tirés une balle dans le pied. La semaine dernière, une banale émission d’obligations allemandes a mal tourné : seulement 3 petits milliards d’euros sur les 6 prévus ont trouvé preneur, une première. Les investisseurs se sont souvenus que l’Allemagne ne serait rien, ou plus grand-chose, si la France et ses partenaires européens buvaient le bouillon. Petite cause, grands effets, cet incident a tout changé en une semaine :

- L’écart de rémunération à 10 ans entre la France et l’Allemagne s’est effondré en passant de 1.90% mi-novembre à 1.10% le 30 novembre. Ce début de défiance met l’Allemagne dans une position très inconfortable : on l’oublie trop souvent, mais l’Allemagne est très endettée et devra lever, comme la France et l’Italie, autour de 200 milliards d’euros en 2012. Comme ses partenaires, l’Allemagne doit donc à tout prix éviter une forte hausse de ses taux d’emprunt. Le signal des marchés est très clair : le discours sur la rigueur ne suffit plus et l’Allemagne ne peut se sauver toute seule. Ce qu’il faut aujourd’hui, c’est montrer un dispositif crédible pour sortir la zone Euro de l’ornière.

- Victime collatéral de ses soubresauts, le Fonds Européen de Stabilité Financière (FESF). Force de frappe AAA du dispositif européen pour juguler la crise de la dette, il n’arrive pas à lever les fonds nécessaires. L’objectif de 1 0000 milliards d’euros brandi il y a un mois est pour l’instant un vœu pieux, Jean-Claude Junker l’a lui-même reconnu. Du coup, la zone Euro a décidé hier 30 novembre de se tourner d’avantage vers le FMI.

- La situation est tellement grave que tout le monde se mobilise : théorie des dominos oblige, si la zone Euro plonge, le monde plonge. Cette peur panique explique l’intervention rarissime et coordonnée de la BCE et des 5 autres grandes Banques Centrales, toujours le 30 novembre : afin d’éviter un « Credit crunch » qui plongerait le monde dans le chaos financier, elles ont rouvert en grand leurs guichets pour les banques. Comme en 2008, juste après la faillite de Lehman Brothers …

Aujourd’hui, la situation est paradoxalement meilleure qu’il y a un mois. Convaincue désormais qu’elle est embarquée sur la même galère que ses partenaires européens, l’Allemagne sera dans l’obligation de faire des concessions. On peut donc espérer des avancées dans les discussions entre européens, pour l’instant stériles. C’est LA condition nécessaire, mais pas suffisante, pour restaurer la confiance sur les marchés et faire redémarrer l’économie.

L’intervention des banques centrales a dopé l’EUR/USD, mais pour combien de temps ? En baisse régulière depuis plusieurs semaines, l’EUR/USD est brusquement passé hier de 1.3250 à 1.35. Aux importateurs d’en profiter…

Jean-Nicolas HUTIN

*Credit Crunch = effondrement du crédit